摘要:销售和结算正处高峰期。公司项目权益建筑面积约1100万平方米，截至08年底共计结算了仅约86万平方米，预计截至09年底共计结算约132万平米，即从2010年开始将有近960万平米陆续进行结算，结算资源相当丰富。除09年下半年新获得的青岛和盐城两个项目外，其余10个项目目前均处于在售，而06年在售的只有3个，07年有6个。从表1可以明显看出，这10个项目比较集中的开盘期开始于08年，且销售高峰期将持续到2012年。考虑销售到结算1年左右的滞后期，且不考虑新增项目，销售高峰带来的结算高峰将处于2009-2013年。
　　2010-2011年业绩高度确定。截至09年9月底，公司已售但未结算面积约91万平米，我们预计在09年底已售未结算面积仍高达89万平米，相当于我们预计2010年结算面积61万平米的146%，相当于2010和2011年两年预计结算面积的74%。由于未来结算项目要么是07年老楼盘，要么是成本变化不大的新楼盘，因此可以在成本变动很小的情况下，充分享受近年房价大幅增长的红利，即公司2010-2011年结算收入及净利润增长的确定性会更高。
　　我们更看重公司与众不同的经营模式。房地产行业企业众多，竞争激烈，且经营模式同质化很严重。细数A股房企，其模式大多是通过公开市场在一二线发达城市拿地滚动开发。而这一模式已经形成“招保万金”众多优秀企业，若要超越已非常之难。
　　公司经营模式独特之一：重点在发达的三线城市布局大盘。公司项目建筑面积的80%位于三线城市的南通、海门、常熟、镇江、盐城、文昌等地。这些地方恰是现在一线房企无暇顾及的地方，竞争不激烈，发展空间大。公司现有12个项目，其中有8个项目建面在50万平米以上，有6个项目建面在100万平米以上，大盘模式可以长期坐享土地红利。
　  公司经营模式独特之二：施工开发一体化模式。施工为地产项目的拓展提供信息和成本优势，而“市政+房地产开发”打包获取土地的模式更是屡见成效。南通世纪城150多万平米大盘、盐城项目260多万平米大盘，就是利用这一模式而来。这一模式最大特点：地价锁定且分多年支付。
　　预计地产业务2009-2011年贡献EPS分别为0.50元、0.99元、1.37元，假设施工业务收入年增长15%，净利率6%，预计2009-2011年贡献EPS分别为0.23元、0.27元、0.31元，二者合计2009-2011的EPS分别是0.73元、1.26元和1.68元。我们认为，六个月合理目标价为22.65元，相当于2010年18倍动态PE。考虑一级开发出让收益，NAV为18.92元/股，目前折价6.1%。首次给予“增持”评级。